涨的空间来自于跌，2017年资本将适度维持泡沫

很快要召开中央经济工作会议了，这是决定2017年经济发展和改革的方向、目标及政策取向和工作重点的最高级别会议了。那么，这次会议将提出哪些新目标和改革举措，对于投资有什么启示，提了好多年的资产泡沫会否在2017年破裂？本文试做分析。

　　稳增长与稳中求进的总基调未变

“稳增长”口号的提出是从2012年中央经济工作会议开始的，这恐怕与2011年起经济增速的持续下滑有关。2011年至2015年的历次中央经济工作会议，都把稳中求进作为次年的经济工作总基调，估计即将召开的中央经济工作会议，仍然会再次强调稳增长和稳中求进，因为在12月9日的政治局会议上，稳增长和稳中求进仍被继续提出。

稳增长的含义是经济不能出现大幅下滑，基本要维持L型走势。稳中求进的含义是在稳增长实现的前提下，再来推进改革。那么，2017年有哪些改革呢？政治局会议要求，明年要深入推进“三去一降一补”，推动五大任务有实质性进展。此外，会议还提出2017年要加快推进国企、财税、金融、社保等基础性关键性改革，更好发挥经济体制改革的牵引作用。推动五大任务取得实质性进展，必须突出重点，与相关领域改革有机结合，增强改革的系统性和协同性。

有人认为明年是改革之年，理由是经济领域的结构性问题越来越突出，但没有再提经济增长的“合理区间”，如2015年中央经济工作会议提出“保持经济运行在合理区间”的要求。尽管没有提增长目标，但稳增长的要求仍未变。而且，会议强调“坚持以提高发展质量和效益为中心”，这也不是首次提出，早在2012年的中央经济工作会议上就提出过非常类似的口号。

我的判断是，中央经济工作会议可能对2017年经济增长下行的容忍度提高，如2016年提出的增长目标为6.5%-7%，2017年或提出不低于6%的目标，但不能认为2017年会放弃经济增长目标而力推改革，正如政治局会议定调的那样，2017年是“改革深化之年”，政策上还是会“稳”字当头。在稳增长前提下，改革的步伐才可能加大。

问题是，2017年稳增长的难度要大于2016年，今年实质上执行的是“货币偏宽松，财政超积极”的政策，这才实现了6.7%的GDP增速；2017年可能会是货币难宽松（通胀、贬值双重压力），财政受制约（举债成本上升、财政收入增速下降等）的格局。如果为稳增长的投入依旧很大，则调结构的力度可能就有限了。

　　治理“脱实向虚”与防范金融风险步入两难

被斥为“害人精”和“妖精”的举牌者，对中国经济构成了很大伤害，首先是引导资金脱实向虚，而且对优秀上市公司不断举牌的行为，让优秀企业家感到寒心；其次是被视为由此抬高了市场利率水平，如万能险。我国这些年来为解决融资难融资贵问题伤透脑筋，并把降成本作为供给侧改革的五大目标之一，故难以容忍虚拟经济的高杠杆逼迫市场利率水平进一步提高。

　　如政治局会议提出要“大力振兴实体经济，培育壮大新动能”，实际上就是表达对过去虚拟经济过度繁荣、整个经济“脱实向虚”的担忧。从前三个季度的GDP分项贡献看，作为一个发展中国家，金融所创造的GDP要占8.8%，这一水平已经明显高于日本、美国和英国。金融的过度发展，不仅让实业衰落，而且也拉大了社会贫富差距。

但是，如果金融挤泡沫力度过大，或者通胀抬升，实体经济的投资回报率持续上升，市场利率也不断上升，则资金又会从金融和房地产领域流向实体，或引发资产泡沫破裂，从而诱发金融危机。因此，2017年也要避免脱虚向实带来的风险。